发行利差
RMBS
2021年第四季度内发行的RMBS资产池加权平均收益率为4.96%，与上季度基本持平；证券加权平均发行利率小幅回升至3.11%，较上季度上升15bp，导致利差较上季度收窄14bp，但仍有185bp的充裕利差空间。
车贷ABS
本季度发行的车贷ABS产品中，资产池之间收益水平分化仍然显著，其中三单产品，由于基础资产多为贴息贷款，资产池加权平均收益率不足1%，导致本季度发行的车贷ABS产品资产池收益率水平较上季度下降62bp，降至3.94%；同时，车贷ABS证券加权平均发行利率为2.63%，较上季度上升8bp；两方面因素叠加，本季度车贷ABS发行利差下降至1.31%，较上季度减少69bp。
消费贷ABS
2021年第四季度银行间市场共发行六单消费贷ABS，其中包含两单和智系列产品。由于和智系列 占比较大，且资产池中包含一定非生息资产，整体资产池收益水平低于其他消费贷ABS产品，使得本季度资产池平均收益率较上季度下降7.54个百分点至10.26%；证券平均发行利率较上季度下降3bp至2.48%；资产池收益率水平下降导致本季度消费贷ABS发行利差缩减7.51个百分点，降至7.78%。
运行利差
本季度末，RMBS、车贷ABS及消费贷ABS的运行净利差分别为1.07%、1.96%和11.84%，与运行毛利差之间的差额反映了隐含的交易成本，即0.47%、0.61%和0.92%。
- 由于部分RMBS产品在发行前几年的11月有大额机构费用支出，运行成本较其它月份偏高，导致11月及12月运行净利差及运行毛利差走势相悖，但本季度RMBS运行利差走势形态与往年高度相似，呈现明显的周期性。
- 随着优先档证券本金的兑付，上季度车贷ABS历史存续样本在本季度运行利差水平稳步提升，但其中个别高利差样本在本季度退出，使历史存续样本平均利差水平较上季度有所下降。本季度各月份新进入样本的运行利差水平差异较大，致使车贷ABS运行利差水平在本季度有明显波动，高利差样本的退出和低利差样本的进入导致运行利差在10月降至近三年的历史低位。
- 本季度消费贷ABS新增样本的运行利差相对较高，且现存样本中两单“和智”已进入摊还期，随着证券本金的大规模兑付，超额利差迅速积累，促使运行利差在本季度末大幅提升，两方面因素叠加，使得消费贷ABS平均运行利差水平在本季度显著提升。本季度末运行毛利差及运行净利差较上季度末分别上涨5.6和5.1个百分点。
对于某个交易而言，其当期累计的净利差与期末逾期资产的大小关系，反映了利差对逾期本金的潜在补偿能力。本季度末银行间市场样本RMBS、车贷ABS及消费贷ABS的运行利差明细详见附录3，资产逾期率明细详见相关研究。
焦点评析
房贷授信环境改善，房贷利率持续回落
2021年第四季度，央行、银保监会及住建部等多部门强调要支持合理住房需求，个人住房贷款供给情况得到明显改善，个人住房贷款利率开始回落。贝壳研究院发布的数据显示，其监测的103个重点城市主流首套房贷利率及二套房贷利率自2021年第四季度起持续回落，在2022年2月分别降至5.47%及5.75%。惠誉博华认为，未来住房贷款供给情况仍将是影响个人住房贷款利率的重要因素，2022年随着房贷供给的恢复，刚需群体住房融资成本将得以降低。
货币政策利好企业融资，ABS发行利差或进一步扩大
2021年12月召开的中央经济工作会议中提到，2022年货币政策将“保持流动性合理充足”，此后，中国人民银行宣布降准0.5%，至此金融机构加权平均存款准备金率已降至8.4%。2022年1月20日公布最新一期LPR出现“双降”，五年期以上LPR自2020年4月以来首次发生下调，从4.65%降至4.6%。未来适当宽松的货币政策将利好ABS发行，2022年发起机构发行成本或较2021年进一步小幅下降。由于国内发行的信贷ABS基础资产均有一定账龄，基础资产利率变化一定程度滞后于证券发行利率，因此ABS发行利差后续有望随发行利率下降而一定程度的扩大。
附录1：定义
超额利差
结构融资交易的超额利差，系指资产组合收入回收款超过证券利息及应由SPV承担的交易税、费的部分。超额利差的大小受制于资产端及证券端的利率水平、资产池的提前还款水平及逾期表现、交易成本等因素。通常情况下，超额利差可用于补足违约资产或参与本金回收款的分配，是信用增级的一种重要形式。
对于单笔交易，惠誉博华将从发行利差与运行利差两个角度，衡量其超额利差水平。
发行利差
对于单笔ABS交易而言，其发行利差即初始起算日资产池加权平均收益率与证券加权平均发行利率的差值，但次级证券的期间收益不计算在内。其中，证券加权平均发行利率的计算权重为各档证券发行规模占初始起算日资产池未偿本金余额的比例。
对于某类个贷ABS而言，惠誉博华以同一季度内发行产品的初始起算日资产池未偿本金余额为权重，将各产品的发行利差加权平均，以表现当季该类ABS发行时的平均潜在超额利差情况。
本季度内银行间市场RMBS、车贷ABS及消费贷ABS的发行利差明细详见附录2。
运行利差
对于单笔ABS交易而言，其运行毛利差金额即当月资产池收入回收款与所支付的优先级证券利息的差额，其运行净利差金额即运行毛利差金额与当月支付的税、费及参与机构报酬的差额。运行毛利差与运行净利差为相应金额占当月期初资产池未偿本金余额的比例。
对于某类个贷ABS而言，惠誉博华以样本当月期初的资产池未偿本金余额为权重，将各样本的运行利差加权平均，再乘以12，以表现该类ABS运行中的实际平均超额利差水平。样本需满足以下条件：
（1） 是该类别的惠誉博华个贷ABS指数样本，选取规则详见相关研究；
（2） 截至本季度末优先级证券尚未清偿完毕。
本季度末银行间市场样本RMBS、车贷ABS及消费贷ABS的运行利差明细详见附录3。
附录3：2021年12月运行利差明细
相关研究
《惠誉博华银行间市场RMBS指数报告2021Q4》
《惠誉博华银行间市场车贷ABS指数报告2021Q4》
《惠誉博华银行间市场消费贷ABS指数报告2021Q4》
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