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沪深300指数工商企业2023年信用趋势前瞻

惠誉博华 / 企业 / 中国 / Wed, 2023年01月11日

惠誉博华结合细分行业2023年景气度预判与企业EBITDA一致性预测、历史净债务变动等定量数据,对沪深300指数工商企业组合内各样本主体2023年信用趋势变动方向加以前瞻性划分,划分结果以红色、橙色、紫色、绿色标识显示。
其中,红色与橙色标识预示企业信用趋势负向变动,且红色标识负向变动趋势更甚;紫色与绿色标识预示企业信用趋势正向变动,且绿色标识正向变动更为明显。信用趋势变动划分仅表示主体2023年潜在信用趋势变动方向,而与其自身信用品质无关。
 

惠誉博华构建沪深300指数工商企业组合


惠誉博华以沪深300指数中剔除金融机构后的254家工商业成份公司为样本构建组合,对各细分行业于2023年的景气度进行预判,并结合企业盈利一致性预测(见附注2)与历史债务表现,就组合内企业2023年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。
 

组合内大部分企业处于正向信用趋势变动区间


惠誉博华沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分结果显示,198家 可划分主体中65家(33%)处于负向信用趋势变动区间,133家(67%)处于正向信用趋势变动区间。若以颜色标识区分,被授予红色、橙色、紫色、绿色标识的样本企业各25家、40家、41家、92家,近46%的主体信用趋势处于绿色正向变动区间,仅13%的主体信用趋势落入红色负向变动区间,这与2023年中国经济在疫情防控发生实质性松动下的良好复苏预期相呼应。
 

生物医药、食品饮料与通信分组领跑正向信用趋势变动,地产与建筑(材)分组领跌负向信用趋势变动


基于组别与组内企业视角,绿色标识主体占比前三高分组分别为生物医药、食品饮料与通信,绿色标识企业在相应分组中权重各达89%、83%、75%。高景气预判叠加企业趋势性的净债务下降使得生物医药分组脱颖而出。食品饮料与通信分组景气度虽被授予中景气预判结果,但组内企业定量指标表现优异,多数主体EBITDA一致性预测复合增长率为正而净债务复合增长率为负,使得主体在信用趋势变动划分中被授予绿色标识。信用趋势变动最为负向的红色标识集中于地产与建筑(材)分组,其包含了近50%的红色标识主体。地产产业链于2023年虽将有所复苏但仍暮色沉重,组内企业仍将面临明显的信用趋势负向变动压力。
 

沪深300指数工商企业组合特征

惠誉博华以沪深300指数中剔除金融机构后的254家工商业成份公司为样本构建组合,对各细分行业于2023年的景气度进行预判,并结合企业盈利一致性预测与历史债务表现,就组合内企业2023年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。截至2022年最后交易日收盘,254家工商企业市值合计人民币32.5万亿元,前十大公司市值权重达25.5%,均系具备垄断实力、支配地位或显著创新优势的行业龙头。前五大细分行业,即资本品、食品饮料、科技、化学工业、生物医药市值权重合计逾60%。若以盈利指标EBITDA计,行业分布更为集中,前五大细分行业囊括了近70%的组合利润。

前十大市值公司以EBITDA利润率为代表的盈利数据无论在历史抑或预测期间 表现均优于其他分组,即市值排名11~50、51~100、101~150、151~200、200以后组别。这得益于组内公司的头部地位及更多主体身处高利润( 如酒精类饮料)或便于获得垄断利润(如基础能源)的细分行业,而其他市值组别盈利差异并不显著。

组合杠杆/债务保障表现依市值序列亦呈现一定分化特征。市值排名前10、11~50、51~100分组运营现金流(FFO)净杠杆中位数显著低于排名101~150、151~200的低市值组别。得益于充沛的现金类资产,前百大上市工商企业2021年FFO净杠杆中位数为负,市值排名200以后分组净杠杆中位数亦负向趋零,而市值排名101~150分组净杠杆中位数最高达1.8倍。全部债务/EBITDA中位数特征与FFO净杠杆一致,2021年市值排名101~150、151~200分组EBITDA对全部债务的保障能力明显弱于其他组别。

沪深300指数工商企业组合盈利趋势

在疫情重创2020年中国经济与上市公司业绩后,复苏反弹成为2021年各经济部门的发展主旋律。惠誉博华所构建沪深300指数工商企业组合2021年实现营业收入合计28.6万亿元,同比增长46.6%,增速显著高于2020年水平。同期,组合内254家上市公司EBITDA利润率、净资产收益率(ROE)均值分别为26.0%、18.2%,较2020年各上涨0.3、2.0个百分点。

然而,中国经济正面临供给冲击、需求收缩与预期转弱三重压力。2022年,疫情散发严重侵蚀居民消费能力与意愿,前11个月社会消费品零售总额累计同比下滑0.1%,11月单月同比跌幅更甚(-5.9%),2023年消费增长将取决于刺激政策、防疫措施实质性放松后的疫情发展与信心修复。发达经济体持续加息压抑全球需求,2023年中国出口难为经济增长贡献正动能。在地产投资大幅下滑背景下,基建投资自2022年以来明显提速且这一趋势将延续至2023年,成为保障经济运行在合理、稳定区间的关键确定性力量。宏观基本面承压对组合整体收入增长形成挑战,2022与2023年各成份公司WIND一致性收入增幅预测均值分别为29.5%、22.3%,较2021年高增速明显回落。同期,各主体一致性EBITDA利润率预测均值为23.6%、25.0%,ROE预测均值为15.5%、17.6%,均呈先降后升态势。
依细分行业分析,在经济快速复苏与低基数背景下,组合内所有子行业2021年营业收入均录得双位数增长。得益于大宗商品价格飙升,化学工业、金属冶炼分组分别录得营业收入增速中位数46.8%、44.0%,领涨其他细分领域。虽然煤炭价格涨势如虹,但能源与公用事业分组内产品价格受政府管制的电力企业数量较多进而将该组别营业收入中位增速拉低至25.8%。除前述商品相关组别外,新能源电力(电池)市场如火如荼,推动电力设备需求劲升,利好资本品行业;COVID-19疫苗与检测试剂广泛应用、工程师红利引发的全球产业链转移与国内创新药研发高景气下的医药外包(CXO)产业优势突出均助推生物医药行业发展;疫情催生居家办公及在线教育兴起对全球PC、平板电脑等电子产品销售形成明显拉动,国产产品竞争力提升与信创国产化亦促进计算机软硬件产品销量扩张,进而刺激科技公司收入快速增长。在前述趋势推动下,2021年资本品、生物医药、科技组别分别收获36.8%、33.2%、32.6%的高营收增速。然而,受制于疫情防控带来的物流/出行受阻与耐用品消费相对疲软,组合中交通运输与汽车组别营业收入中位增速较低,分别为16.0%、13.3%。

2022年,三重压力、疫情冲击与地产产业链低迷对企业业绩压制凸显。除以酒精类饮品为代表的食品饮料与通信组别增速预测坚挺、汽车组别略有增长外,其余分组收入增速一致性预测中位数较2021年均呈回落态势。其中,增速下滑幅度较大、接近25个百分点的包括化学工业、金属冶炼分组,这与大宗商品价格回调息息相关。此外,科技、能源与公用事业、生物医药分组2022年收入增速一致性预测中位数降幅亦在13~17个百分点区间。


2023年,防疫举措实质性松动将为中国经济解绑,经济增长恢复生机活力预期再现。被压抑数年的交通运输分组收入增长有望一举突围,成为年度一致性收入增长最具正向动能的组别。能源转型的长期规划使得包含大量电力设备企业的资本品组别维持收入高增实力,即使其增速水平可能面临一定回落。此外,在电子行业下游需求景气度结构分化、计算机行业确立科技安全、自主可控核心新逻辑、政府与企业端IT预算温和增长、新能源汽车销售维持高增预期下,科技与汽车组别2023年收入增速较2022年亦将实现6~8个百分点的拉升。2023年,化学工业、金属冶炼分组一致性收入中位增速预测回调较为明显,均超过8个百分点,这体现了全球经济陷入衰退周期可能性增大而使大宗商品价格全线承压的逆境。


得益于垄断地位、资源控制与刚性需求等优势,能源与公用事业、生物医药、化学工业、食品饮料、通信分组2021年中位EBITDA利润率均高于30%,显著优于其他组别。汽车、地产与建筑(材)、金属冶炼分组中位EBITDA利润率较低,处于10%~15%区间。其中,地产与建筑(材)分组因利润点低的建筑企业占比较高叠加地产企业盈利能力下滑,拉低了本组盈利水平。细分行业ROE排序与EBITDA存在一定关联。化学工业、食品饮料分组引领序列,两者2021年中位ROE均高于25%,而受疫情冲击严重的交通运输分组中位ROE不足5%,居所有组别末位。
2022年,众多行业基本面承压加剧使得12个细分组别中的10个分组EBITDA利润率一致性预测中位数同比下滑。其中,化学工业分组跌幅较大,逾10个百分点,化工品价格回落与原料、能源价格高位运行双向挤压化工企业利润空间。EBITDA利润率一致性预测中位数下滑较大的组别还包括交通运输,降幅达6.3个百分点,分组中大量航空公司因疫情引发的区域封控而面临巨额亏损,是本组年度预期盈利萎缩的关键原因。ROE一致性预测中位数变化趋势与EBITDA利润率基本吻合,近60%的分组2022年ROE中位预期同比回调。其中,化学工业分组跌幅高于10%,而其余组别跌幅多在2%以内。


2023年,虽然中国经济面临外需减弱导致的出口下降挑战,但境内消费在刺激政策与疫情防控实质性松动情境下增长机遇显现。更为重要的是,2022年的低基数将促使2023年中国经济实现较快增长。2023年,细分行业预期盈利表现将有所反弹,但幅度较收入更加温和。7个分组一致性EBITDA利润率预测中位数同比回升,其余分组降幅局限于1个百分点以内。其中,交通运输组别一致性EBITDA利润率预测中位数增幅逾12个百分点,显著高于其他组别,但仍逊于其收入增幅预测近20个百分点。2023年,受企业周转能力强化影响,ROE反弹预期更为乐观,11个分组一致性ROE预测中位数呈现反弹,但除交通运输与其他组别反弹幅度逾5%以外,剩余分组预期回暖幅度多不足2个百分点。

 

沪深300指数工商企业组合杠杆与偿债能力表现

惠誉博华所构建沪深300指数工商企业组合全部债务规模于2019~2022Q3期间保持稳步增长,至2022年三季度末已达14.2万亿元,期间短期债务占比维持在约40%水平。扣除现金及等价物后的净债务与全部债务的比值自2019年(63%)至2022Q3(47%)逐期降低,低利率环境叠加经济下行周期内的防御行为,企业现金类资产快速积累,显著减缓了组合净债务的增长步伐。

2019~2021年,工商企业组合运营现金流(FFO)净杠杆、全部债务/EBITDA中位数均呈“先回落后持平”态势,至2021年末分别达0.3倍、1.6倍,企业举债谨慎,组合整体净杠杆显著下降,利润对债务保障能力有所增强。基于前三季度增长表现,预计组合2022年总债务增速较高,EBITDA对债务的覆盖能力将随之弱化。随着疫情政策发生实质性松动,2023年因防疫引发的生产扰动与消费抑制或将基本消除,经济存在快速复苏预期,工商企业组合FFO与EBITDA有望录得较快回升,带动杠杆与偿债能力指标表现优化。

2019~2022Q3,组合总资本化率中位数基本稳定,总体不高于30%,上市公司畅通的股权融资渠道降低了主体对债务性资本的依赖。然而,自疫情爆发三年来,经济增长承压,大多数企业应收账款增加,加之上游原材料价格大幅上涨,企业经营活动净获现能力逐渐减弱。2019~2022Q3,组合经营净现金流(CFO)就全部债务的覆盖比率中位数降幅较大,反映现金流对债务保障能力弱化。2023年,伴随经济在疫情新形势下回暖预期强烈,组合CFO就全部债务的覆盖比率或重拾升势。


组别债务规模及杠杆表现与行业特征密切相关。2021年,全部债务、净债务规模排名前三的分组均为地产与建筑(材)、能源与公用事业、化学工业,其合计债务规模占全组合相应债务口径的权重分别高达65%、82%,这主要是由于上述组别内多数主体均具备重资产生产属性且所处细分行业相对传统,股权资本进入积极性偏弱。与之相对的是通信、生物医药、食品饮料等组别,得益于其高增长对股权资金的吸附力和(或)强大且稳定的现金流创造力,组别全部债务规模较其他分组微不足道且净债务长期处于负值区间。


杠杆与偿债能力分组表现与债务规模一脉相承。2021年,FFO净杠杆与全部债务/EBITDA中位数前三高组别均为地产与建筑(材)、能源与公用事业、交通运输。其中,交通运输分组虽债务规模并不突出但因受疫情冲击严重导致组别现金流与盈利恶化显著,杠杆表现与偿债能力均有弱化。若基于2019~2022Q3期间分析,能源与公用事业、地产与建筑(材)、交通运输、金属冶炼、资本品分组总资本化比率偏高和(或)CFO/全部债务比率偏低;而通信、生物医药与食品饮料组别则具备强大的财务灵活属性,这与2021年度分析指标结论基本一致。惠誉博华预期,2023年各分组债务、杠杆与偿债能力特征性表现与历史期间具有高度相似性,但部分组别如能源与公用事业受产业转型影响而投资规模加大,杠杆偿债指标表现或进一步承压。

2023年组合景气度预判

在对沪深300指数工商企业组合各分组预期盈利、既往杠杆与偿债能力变化趋势研究基础上,惠誉博华对除“其他”组别外的11个分组于2023年的景气度进行预判,从而对各主体的信用趋势变动做出前瞻性判断。景气度预判结合以企业景气指数 为代表的市场一致性预测与惠誉博华分析师观点,依组别或组内细分行业分别授予“高景气”、“中景气”或“低景气”的定性预判结果。含细分行业的15项预判结果中包括3项“低景气”预判,分别对应钢铁、家用电器、房地产与建筑(材)分组(或组内细分行业,下同);包含3项“高景气”预判,分别对应煤炭、能源/电气设备、生物医药分组,其余分组2023年景气度预判结果均为“中景气”。

能源与公用事业分组—煤炭:高景气;电力:中景气
2021及2022年1~11月,保供增产推动中国原煤产量升至40.7亿吨、40.9亿吨,同比增长4.7%、9.7%。煤炭年产量迫近“十四五”末41亿吨规划上限使得2023年中国原煤生产难以复刻2022年的高速增长,而充分保障实体经济用煤需求仍将是煤炭供给的主旋律。防疫措施实质性放松为煤炭需求增长注入信心。在地缘政治冲突持续、国际能源危机阴霾难散情境下,进口煤价倒挂助长境内煤价坚挺预期。同时,防止煤炭价格大起大落与对当前煤价的容忍使得政府以行政手段大幅压价的可能性较低。惠誉博华预计中国2023年煤炭价格大概率维持高位运行,行业景气度预判结果为“高景气”。


2021及2022年1~11月,中国实现全社会用电量83,128亿千瓦时、78,588亿千瓦时,同比增长10.3%、3.5%;实现发电量81,122亿千瓦时、76,286亿千瓦时,同比增长8.1%、2.1%。电力增长与经济发展相适应,同时避免区域性拉闸限电引发供给冲击是电力行业的一贯目标。随着减碳路径引领下风电、光伏项目的大规模并网,2023年用电增量预期将由新能源机组全部肩负,而火电从承担基础负荷向辅助服务运营商的角色转换亦将更加深入。电力价格相对刚性,但市场化定价有助于电厂拓展盈利空间。即使电价增幅仍将受政策约束,但电价上行机遇业已逐步显现。惠誉博华对中国电力行业2023年景气度预判结果为“中景气”。


金属冶炼分组—钢铁:低景气;有色金属冶炼:中景气
2022年1~11月,中国实现粗钢产量9.4亿吨,同比降低1.4%。行业供给受产能优化、能耗双控、环保升级、限电限产等多重因素挑战,产量正处于顶部平台期。房地产投资的深度低迷沉重打击F了钢铁市场需求,在供需双弱情境下,螺纹钢价格一路下泄,至12月末已跌至约4,100元/吨,价位较2021年高点回落近30%。2023年,虽然钢企持续亏损引发的被动减产可能推动供给格局边际优化,但地产用钢颓势难改或将使得行业基本面仍显疲软,螺纹钢现货价格中枢料将在3,600~3,800元/吨波动。惠誉博华对中国钢铁行业2023年景气度预判结果为“低景气”。


2022年,以铜铝为代表的基本金属价格在欧美货币政策收紧、全球经济走向衰退预期渐强影响下发生明显回调,而能源金属锂则在减碳目标引领的超高景气需求推动下,价格一路飙升、居高不下。2023年,中国需求修复预期或难以对冲全球需求整体下滑,有色金属耗用明显承压,而新能源汽车与电力等零碳需求将进一步取代传统用途成为金属消耗的核心动力。在全球铜矿新增产能集中释放情境下,铜市场格局将逐步转向过剩;铝虽有产能天花板保护,但能源价格高企仍将侵蚀炼厂利润,水电铝受来水影响亦将加大供给弹性。海外锂矿资源争夺激烈,资源民族主义风气日盛,全球有效供给增量将难以平衡火爆需求,锂价或将延续高位景气态势。惠誉博华综合各品类金属表现,对中国有色金属冶炼行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
 

资本品分组—工程机械:中景气;能源/电气设备:高景气;家用电器:低景气
工程机械行业于2021下半年因疫情防控扰动生产、地产投资景气走低而陷入下行周期。2022年1~11月,主要设备境内销量呈“前低后高”之势,对外出口则大幅攀升。2023年,随着地产投资触底反弹、基建投资在稳增长目标下继续发挥积极作用、“国三”切换“国四”政策加速设备更新与海外市场份额持续提升,以挖掘机为代表的主要工程机械销量料将回归正增长。惠誉博华对中国工程机械行业2023年景气度预判结果为“中景气”。


双碳承诺所引领的能源结构转型为风电、光伏电站建设注入不竭动力,进而极大拓宽了能源/电气设备的市场空间。2023年,中国风机机组、硅片-电池片-组件产业链在强大内需映衬下仍将在全球维持绝对领先地位。新能源汽车渗透率加速上行带动动力电池装机量激增,部分企业得益于先发优势已占据国际主导地位。新能源汽车超高景气为车载电池设备高速增长提供了强力背书。惠誉博华对中国能源/电气设备行业2023年景气度预判结果为“高景气”。


2022年1~11月,家电类消费品零售规模同比下降3.0%,地产深度衰退叠加经济增长放缓抑制了家用电器需求。中国家电市场已从高速成长期逐渐步入寻求结构性机遇的平稳发展期,传统家电增长潜力有限,研发创新成为提升产品竞争力的重中之重。2023年,房地产市场在政策暖风频吹下销售有望企稳,但处于后周期的家电行业仍难感暖意。前期家电出口高景气透支部分远期购买力,全球经济衰退“箭在弦上”进一步压制了家电海外需求。惠誉博华对中国家用电器行业2023年景气度预判结果为“低景气”。


食品饮料分组—白酒:中景气
2022年,中国白酒行业仍在调整期内徘徊,疫情对于消费半径的压缩与消费场景的剥夺削弱了白酒的市场活力,渠道库存出现积累,终端动销难掩乏力。2023年,防疫措施实质性松动为白酒消费带来重要利好,但感染高峰恰逢对白酒动销具有关键意义的春节假期,使得需求增长预期蒙尘,需求曲线料将呈现“前低后高”态势。高端白酒以其卓越的品牌领导力、渠道管控力与偏刚性的需求特征将率先迎接景气浪潮,低端白酒依靠其客户粘性消费亦将得以支撑,而以商务/大众宴席为主要消费场景的次高端白酒复苏进程则充满变数。惠誉博华对中国白酒行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
 

科技分组—计算机:中景气;电子:中景气
中国科技产业因受制于“卡脖子”技术而面临较大挑战。科技安全、自主可控的重要性愈发突显,促使中国将持续加大在科技安全领域的投入。与此同时,数字经济是中国“十四五”期间的重大发展战略。作为数字经济的重要组成和重要载体,IT产业在数字经济快速增长的机遇期极具成长动能。计算机赋能千行百业,是数字经济的领导者,其景气程度与下游投资息息相关。2022年,受疫情冲击与经济增速下滑影响,作为计算机行业主要客户的政府、企业部门IT支出收缩,需求边际放缓,供给端计算机交付实施及招标均受到较大冲击。2023年,在经济较快复苏、科技安全投入加大预期下,政府、企业部门IT预算有望增加,计算机公司将从中受益。惠誉博华对中国计算机行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
2022年,中国电子行业下游需求景气度有所分化。以手机、PC为代表的消费电子因宏观消费低迷与行业去库存,终端销量持续疲软;而新能源汽车、光伏与信创则借力“碳中和”及“国产化”等政策性利好而迅猛发展,带动上游相关电子板块实现增长。2023年,宏观经济将“如释重负”,终端消费回升预期强烈,伴随库存逐渐去化,消费电子有望迎来库存修复。新能源汽车、工业控制、数据中心、光伏等下游领域仍将维持高速增长,叠加内资晶圆厂加速扩产,料将拉动相关电子产业链需求。惠誉博华对中国电子行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
化学工业分组:中景气
2022年1~11月,中国化学原料及化学制品制造业累计实现营业收入8.4万亿元,同比增长11.9%;累计实现利润总额6,937亿元,同比下滑6.9%。囿于发达经济体货币紧缩引发的需求衰退预期,全球化工品价格自高位逐步回落,但石油、天然气价格坚挺对化工生产商成本控制与利润增长形成较大挑战。2023年,全球需求疲软几成定局,而中国快速增长的化工基础设施产能投放将扩大行业供给。在俄乌冲突阴云难散、OPEC主动减产稳价、煤价高位震荡势头不减情境下,中国化工生产商仍将面临成本压力,但产品条线间景气度分化亦将加剧。塑料制品与助剂,涤纶、锦纶等纺织纤维依然承压,锂电化工品、碳纤维、EVA、纯碱、磷化工等双碳板块则面临价格传导机遇。惠誉博华综合各化工生产条线,对中国化学工业行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
 

生物医药分组:高景气
生物医药一向受到政府重点监管,其短中长期发展方向及各细分领域基本面均与政策变化高度相关。当前,全国药品集采影响已边际递减,但仍需关注集采续约与新药纳入,如集采范围已扩大至中成药,而生物仿制药等新品类亦有一定几率将被纳入集采范畴。2023年,随着防疫举措实质性放松,疫情对大多数医药产品正常销售及临床使用的负面冲击将逐步降低,前期受累甚大的消费医疗企业销售收入有望回升。在自主研发新冠特效药稀缺情景下,中成药相关产品销售料将明显提速。此外,受益于工程师红利下“全球产业链转移”以及国内业务高景气度,CXO整体将维持高速增长。在全国新建医院项目大幅增加、国家卫健委开展财政贴息贷款更新改造医疗设施等实质利好支持下,中国医疗设备需求将持续、快速释放。惠誉博华对中国生物医药行业2023年景气度预判结果为“高景气”。
房地产与建筑(材)分组—房地产:低景气;建筑:低景气
2022年1~11月,中国商品房销售金额、销售面积同比分别下滑26.6%、23.3%。11月11日,中国人民银行、银保监会联合发布支持房企外部融资的 “金融16条”,证监会随之宣布优化房企股权融资,射出支持房企合理资金需求的“第三支箭”。当前,房地产融资政策环境已发生实质性转向,但利好传导至投资与销售端尚需时日,加之居民收入预期不稳,对楼市普遍采取观望态度。2023年,在加快落实刺激经济一揽子政策、防疫措施大幅放松提升经济活力、居民资产负债表预期修复情境下,疫情期间累积的自住需求有望释放,但进程尚难言乐观。出险房企风险化解无法一蹴而就,行业仍将承受周期下行的逆境。惠誉博华对中国房地产行业2023年景气度预判结果为“低景气”。
2022年前三季度,中国建筑工程行业实现总产值20.6万亿元,同比增长7.8%,新签合同23.4万亿元,同比增长6.8%。房地产持续低迷抑制房建投资,而基建投资则在专项债提速、财政前置情境下实现高增,这使得2022年建筑公司运营出现分化。以房建为主的建筑公司面临较大流动性压力,而以基建为主的建筑公司业绩仍有望进一步增长。2023年,基建投资仍将成为中国实现经济稳增长的重要抓手,而房建投资在政策扶持下降幅有望收窄,但仍将对建筑企业合同获取形成掣肘。惠誉博华对中国建筑行业2023年景气度预判结果为“低景气”。
汽车分组:中景气
在经历上半年疫情冲击、下半年供应链渐进优化与购置税利好政策后,中国汽车产销量逐步回升,前11个月产销同比增速分别达5.6%、3.3%。然而,汽车消费仍不及预期,行业整体承压,且面临结构性分化。作为政府刺激消费的关键抓手,2023年乘用车销售增长将面临重要机遇,特别是符合减碳路径的新能源汽车,销售风头正劲,其渗透率的持续上升昭示着燃油车不断退却的市场份额。与此同时,自主品牌亦将夯实其产业竞争力。得益于2022年低基数、稳增长政策下的基建发力与因疫情防控造成的建设扰动基本终结,商用车销售或将迎来正增长。惠誉博华预计2023年中国汽车销量呈低个位数增长,行业景气度预判结果为“中景气”。
 

通信分组:中景气
2022年1~11月,中国电信业录得营业收入合计14,504亿元,同比增长8%。其中,新兴业务收入同比增速高达32.6%,收入权重提升至19.4%,这得益于数据新基建提速引领云计算、互联网数据中心(IDC)等数字化板块高速增长。2023年,具备垄断属性的通信运营商业务发展将维持稳健,“基本盘”传统电信业务仍将扮演利润压舱石角色,而随着5G建设步入高峰后的平缓投资期,行业资本支出重心将不断向IDC、大数据、云计算等数据基础设施领域倾斜,这使得新兴业务在运营商收入结构中的重要性与日俱增。惠誉博华对中国通信行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
交通运输分组:中景气
中国航空运输业于疫情期间经历至暗时刻。2022年,需求疲弱、燃油价格上涨、人民币较美元贬值进而推升成本费用共同加剧全行业亏损。随着防疫政策实质性放松,市场对2023年航空运输业复苏持乐观态度,特别是边际影响较大的国际线需求在谷底深度挣扎后,反弹预期倍增。集装箱运输方面,随着2022年欧美经济体逐步摆脱因疫情导致的疏港资源奇缺,叠加全球经济陷入新一轮衰退已初露端倪,国际集运价格快速下行,集运周期迅猛转向,这一不景气趋势料将蔓延至2023年。快递运输方面,政策趋严叠加行业竞争加剧促使中国快递公司2022年经营进一步分化。在促消费行动烘托下,预计2023年线上消费将持续修复,新型零售方式亦将驱动网购规模增长,不断加速的内循环将对快递业务形成支撑。综合各细分行业情况,惠誉博华对中国交通运输行业2023年景气度预判结果为“中景气”。
 

沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分


惠誉博华结合细分行业2023年景气度预判与企业EBITDA一致性预测、历史净债务变动等定量数据,对沪深300指数工商企业组合内各样本主体2023年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。划分结果以红色、橙色、紫色、绿色标识显示。其中,红色与橙色标识预示企业信用趋势负向变动,且红色标识负向变动趋势更甚;紫色与绿色标识预示企业信用趋势正向变动,且绿色标识正向变动更为明显。信用趋势变动划分仅表示主体2023年潜在信用趋势变动方向,而与其自身信用品质无关。因行业景气度预期低迷和(或)财务(预测)表现滑坡而被赋予红色标识的主体,其仍可能具备极强的信用品质。
惠誉博华构建2023年行业景气度预判、EBITDA一致性预测复合增长率(2023F/2021A)、历史净债务复合增长率(2021A/2019A)矩阵,采用一致性规则对组合样本2023年信用趋势变动方向加以前瞻性划分。规则的整体逻辑是低景气行业主体需具备更高的EBITDA增长潜力和(或)净债务降低表现方可获得更为有利的信用趋势变动划分结果;而高景气行业主体即使其定量指标(预测)表现欠佳,其仍可能被授予更为正向的信用趋势变动划分结果;剩余中景气行业主体,其信用趋势变动划分结果则更依赖于EBITDA一致性预测与净债务的复合增长关系。
 

依情景划分,如EBITDA一致性预测复合增长率为负但净债务复合增长率为正(情景1),低景气与中景气行业主体将被直接赋予红色标识,而高景气行业主体仅当净债务复合增幅高于EBITDA一致性预测复合降幅(绝对值)2倍时方被授予红色标识,如不逾2倍则被授予橙色标识。如EBITDA一致性预测复合增长率为正但净债务复合增长率为负(情景2),中景气与高景气行业主体将被直接赋予绿色标识,而低景气行业主体仅当净债务复合降幅(绝对值)不低于EBITDA一致性预测复合增幅5倍时方被授予绿色标识,如低于5倍则被授予紫色标识。
如EBITDA一致性预测与净债务复合增长率均为正数(情景3),中景气行业主体将依据两者增幅高低分别被授予紫色与橙色标识;低景气行业主体仅当EBITDA一致性预测复合增幅不低于净债务增幅2倍方被授予紫色标识,而增幅比值在1~2倍、1倍以下时则分别被授予橙色、红色标识;高景气行业主体在EBITDA一致性预测复合增幅低于净债务增幅0.5倍时方被授予橙色标识,其余增幅变动关系均被授予紫色标识。
如EBITDA一致性预测与净债务复合增长率均为负数(情景4),中景气行业主体将依据两者降幅(绝对值)高低分别被授予紫色与橙色标识;低景气行业主体仅当净债务复合降幅(绝对值)不低于EBITDA一致性预测复合降幅(绝对值)2倍方被授予紫色标识,而降幅(绝对值)比值在1~2倍、1倍以下时则分别被授予橙色、红色标识;高景气行业主体净债务复合降幅(绝对值)不低于EBITDA一致性预测复合降幅(绝对值)0.5倍时方被授予紫色标识,其余降幅(绝对值)变动关系均被授予橙色标识。
基于上述一致性规则与全组合视角,惠誉博华沪深300指数工商企业组合信用趋势变动划分结果显示,198家可划分主体 中65家(33%)处于负向信用趋势变动区间,133家(67%)处于正向信用趋势变动区间。若以颜色标识区分,被授予红色、橙色、紫色、绿色标识的样本企业各25家、40家、41家、92家,近46%的主体信用趋势处于绿色正向变动区间,仅13%的主体信用趋势落入红色负向变动区间,这与2023年中国经济在疫情防控发生实质性松动下的良好复苏预期相呼应。

若基于组别与组内企业视角,绿色标识主体占比前三高分组分别为生物医药、食品饮料与通信,绿色标识企业在相应分组中权重各达89%、83%、75%。高景气预判叠加企业趋势性的净债务下降使得生物医药分组脱颖而出,以凯莱英、万泰生物、泰格医药等样本为代表的企业信用趋势变动极为乐观。食品饮料与通信分组景气度虽被授予中景气预判结果,但组内企业定量指标表现优异,多数主体EBITDA一致性预测复合增长率为正而净债务复合增长率为负,使得相应主体在信用趋势变动划分中被授予绿色标识。其中,较为典型的企业包括洋河股份、古井贡酒、伊利股份、中国移动、亿联网络等。
信用趋势变动最为负向的红色标识集中于地产与建筑(材)分组,其包含了近50%的红色标识主体。地产产业链于2023年虽将有所复苏但仍暮色沉重,以新城控股、天山股份为代表的企业仍将面临明显的信用趋势负向变动压力。紫色与橙色标识主体所在行业多被授予中景气预判结果,但因其财务复合增长/下降表现相对温和而未被赋予绿色或红色标识。其中,较为典型的紫色与橙色标识主体包括中国石化(紫)、龙源电力(紫)、春秋航空(橙)、韵达股份(橙)等。
 

1. 排除三类无法进行信用趋势变动划分的主体,详见附录表及其注释。

2. 本报告所载一致性预测数据源自截至2022年11月末WIND发布的券商对各目标主体的财务预测结果。惠誉博华以算术均值平滑了预测结果,但预测值仍可能随因防疫政策松动触发的基本面变化而有所调整。

3.根据企业家对当前本企业生产经营状况的判断与预期编制。以100为临界值,取值范围在0~200之间。景气指数高于100,表明处于景气状态,经济运行向好的方向发展;景气指数低于100,表明处于不景气状态,经济运行向不利的方向发展(来源:国家统计局)。本文表格内景气指数系截至2022年三季度末数据。

 

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