行业领先中资及全球知名外资财产险公司具有良好的信用质量
惠誉博华测试的30家财产险公司中，财务实力评级分布跨越BB至AAA五个级别类别，由于测试样本覆盖了大多数保费收入排名靠前的中资和外资财产险公司，排名偏后的公司数量相对较少，使得AA级别类别的公司较多，惠誉博华认为若样本数量继续提升，A及以下级别类别的占比将显著上升。与寿险行业一致，中国财产险行业的“行业状况和经营环境”评分良好；财产险行业集中度较寿险行业来说更高，因此大多数中小财产险公司市场份额较低且集中，导致“业务状况”评分集中在BBB级别类别；中国财产险行业整体偿付能力充足，大多数财产险公司“资本和杠杆水平”评分良好；财务表现方面，“行业领先”的中资财产险公司和保费收入靠前的外资公司“财务表现和盈利”优于其他中小财产险公司；多数财产险公司最终财务实力评级结果不依赖所有权结构的调整，部分信用水平良好的控股股东对子公司财务实力评级产生正面影响。财产险行业整体 ESG相关性评分低，几乎不影响财产险行业的评级结果，少数业务集中于巨灾保险、或存在公司治理、信息披露、合规性方面问题的财产险公司可能其ESG相关性评分高于行业平均水平。
评级方法概述
惠誉博华对于财产险公司的信用评级的基础是财务实力（IFS）评级。财务实力评级反映了受评保险公司整体的信用水平，其评级结果不仅限于评价保险公司对于一般债务和混合债务的偿还能力和意愿，还包含了保险公司对于保单责任的偿付能力和意愿。惠誉博华将财务实力评级作为起始评级的“调整基准”。
如下图所示，与寿险评级框架相同，分析财产险公司财务实力评级的主要方式有两种，大多数保险公司的财务实力评级是通过分析关键信用因素方式得出的；另一方面，惠誉博华认为中国对于保险公司的监管模式为集团偿付能力模式（区别于部分国家和地区采用的监管隔离模式），且许多实际运营的保险公司属于保险集团中的成员，因此在保险集团具有评级历史或惠誉博华认可的评级结果情况下，亦可采用集团评级方法对于运营公司财务实力进行评级。 由于财产险公司和寿险公司运营模式的不同，因此在关键信用因素重要性的评估中，财产险公司和寿险公司有一定差异。由于财产险公司投资资产的久期通常情况下远小于寿险公司，因此资产负债管理一般情况下不是财产险公司信用评价的核心制约因素，对于多数财产险公司而言，“资产负债管理”因素不适用。此外，相对于寿险公司，惠誉博华会更加关注短期的承保风险，因此对于准备金充足性、再保险、风险缓释和巨灾风险等因素的重要性相对于寿险更高。
财产险公司债项的调整与寿险公司一致。如受评保险公司发行债券，通常情况下惠誉博华需要授予受评主体长期主体评级（LT IDR或简称IDR），长期主体评级主要反映受评保险公司对于一般债务和其他混合型债务的偿还能力和意愿。如下图所示，长期主体评级的“调整基准”为财务实力评级。根据《中华人民共和国保险法》，在破产清算时“赔偿或者给付保险金”的清偿顺序在“普通破产债权”之前。鉴于中国法律的相关规定和国际上相对普遍的清偿顺序实践，惠誉博华认为保险公司一般情况下会优先保证保单持有人的权益，在极端情况下债券的受偿顺序可能会劣后于保单权益，因此通常受评主体的长期主体评级在财务实力评级基础上下调一个子级（notch）。极少数情况下，对于信用质量极强的受评主体，其主体评级也可能与财务实力评级相同。债项的最终级别根据其债券属性，在其长期主体评级结果之上，根据评级调整准则进行进一步调整（详情请见惠誉博华“保险行业评级标准”）。
中国财产险公司评级概况
根据银保监会统计口径，截至2020年末，中国境内财产险公司合计89家，其中中资财产险公司66家，外资23家。惠誉博华从中选取了30家公司，利用公开披露数据，在应用惠誉博华保险评级标准的基础上对样本财产险公司进行评级测试。中国财产险行业具有市场集中度高、中资财产险公司市场份额远远高于外资财产险公司的特点，但在样本选择时我们尽可能保证样本公司具有行业代表性，中资和外资公司相对均衡，样本涵盖大型及中小型公司。本次财产险公司测试样本涵盖原保险保费收入前十的中资公司、前十的外资公司以及随机选取的其他 “中小型”中资财产险公司。本次测试结果为报告发布日惠誉博华内部研究测试结果，不构成评级行动，惠誉博华会持续关注测试样本的业务发展及公开数据披露情况，随着公司的发展和变化，相关内部测试结果可能发生改变。
车险作为财产险业务最主要的险种，近年来在新车销售增速下滑，车险综合改革的持续影响下，车险保费收入增速下滑，导致财产险整体保费收入增速持续趋缓，2020年，财产险公司实现保费收入1.36万亿元，同比增长4.36%，增速为近十年最低。2021年1-5月中国财产险行业原保费收入较去年同期下降2.18%，中国财产险行业收入增长乏力形势日趋严峻。从已公开披露保费收入数据的上市公司来看，2021年1-5月，绝大多数传统财产险公司保费收入均出现同比下滑，下降幅度由2.5%至18.4%不等。但值得关注的是，主要依托互联网销售渠道、以非车险为主要险种的众安在线保费收入逆势上涨27.8%。
从市场地位上看，虽然传统大型财产险公司2021年保费收入呈现不同程度的下滑，但我们认为短期内中国财产险行业格局不会出现明显变化。依靠品牌知名度、广泛的销售渠道以及科学的产品设计，中资“行业领先” 的财产险公司龙头地位仍然难以撼动，2020年收入前三的财产险公司 原保费收入市场份额合计近65%，前十的财产险公司原保费收入占比接近行业总规模的85%，保费收入市场份额高度集中。
本次测试结果显示，大多数中资“行业领先”财产险公司具有良好的信用水平，体现在IFS评级处于AA及AAA级别类别，较好的评级测试结果主要得益于良好的“业务状况”，强劲且稳健的“资本水平和杠杆率”。外资财产险公司通常市场份额较低，限制了该类公司业务状况评分，资本以及财务状况存在较大差异，但部分公司为全球知名保险集团或公司在华运营子公司，惠誉博华认为一定程度上能够获得来源于股东方的支持。
如下图结果显示，本次测试的30家财产险公司，财务实力评级信用级别分布跨越BB至AAA五个级别类别，其中AAA及AA级别类别的公司最多，主要由于选取的样本多数为保费收入排名靠前公司。我们预计随着后续测试样本数量的增加，A及以下级别类别的财产险公司数量会显著增加。
中国财产险行业的“行业状况和经营环境”良好，业务状况评分集中度高
对于大多数中国公司财产险而言，“业务状况”、“资本水平和杠杆率”、“财务表现和盈利”三项因素相对重要性更强。其中“业务状况”与“行业状况和经营环境”（IPOE）存在强相关性。
“行业状况和经营环境”主要考量的是保险市场的整体情况，其结果反映的是惠誉博华对于中国财产险行业的整体看法。与寿险行业相同，惠誉博华对于财产险行业的“行业状况和经营环境”评分为BBB+至AA区间（6个子级），该评分结果是基于惠誉博华认为中国财产险市场较为成熟，具有较为丰富的产品类型，竞争状况相对理性，中国的监管环境相对发达且透明，并具有很强的监管执行力。且近年来监管层面持续推动车险综合改革，我们认为尽管该改革举措短期内可能削弱一部分财产险公司盈利能力，但长期看有利于行业的稳健理性发展。未来如果行业发生显著变化，惠誉博华有可能调整财产险行业“行业状况和经营环境”评分。
财产险公司业务状况的主要驱动因素是竞争地位、业务风险和多样化程度。业务状况的评定为“最有利、有利、中性、较弱、最弱” 5种结果。其最终级别结果依赖于IPOE得分，并通过以下对应关系得出。
- 业务状况评定为“有利”和“中性”的财产险公司最终级别评分将与IPOE的范围保持一致（目前为BBB+至AA）。评级为“有利”的在IPOE两类区间的上半部分得分（A+至AA），评级为“中性”的为IPOE两类区间的下半部分（BBB+至A）。
- 业务状况评定为“最有利”的财产险公司将获得高于IPOE评分上半部分一个级别类别的得分（AA+至AAA）。
- 评级为“较弱”和“最弱”的财产险公司分别获得了低于IPOE评分下半部分的一个和两个评级类别（低于BBB+）。
在结合业务状况评分（最有利、有利、中性、较弱、最弱 5种结果）以及财产险行业的IPOE，评定出测试样本公司的业务状况潜在评级结果。由于中国财产险行业的集中度较寿险行业而言更高，使得除“行业领先”财产险公司以外，大多数其他财产险公司市场份额较小且相对份额分布非常集中。最终导致50%样本财产险公司业务状况潜在评分集中在BBB级别类别内。此外，由于大多数保费收入市场份额排名靠前的财产险公司已经涵盖在本次测试样本中，因此继续增加样本数量，AA及以上级别类别的公司数量并不会明显增加。另一方面，BBB级别类别公司数量还可能继续随着样本数量的提高而显著上升。
财产险行业整体资本充足，多数财产险公司具有较好的“资本水平和杠杆率”评分
“资本水平和杠杆率”是惠誉博华评价财产险公司资本实力的重要部分，充足的资本实力可以为财产险公司的保单持有人和其他债权人提供风险缓冲，以支持财产险公司的生存能力和压力下的损失吸收能力。此外，中国监管机构通过“中国第二代偿付能力监管制度体系”指导并监测中国境内保险公司资本情况，充足的资本（体现在较高的偿付能力充足率）能够保证财产险公司日常经营的持续，反之较低的资本可能会导致部分或全部业务受到监管机构限制或禁止。中国财产险公司整体综合偿付能力充足率长期处于十分充足的水平，且高于寿险公司平均水平，2020年末，中国财产险公司平均偿付能力充足率277.9%，远高于监管最低标准及可能采取业务限制的标准。
综合偿付能力充足率，财务杠杆率指标是惠誉博华对于中国财产险公司测试时主要依赖的指标。从测试结果来看，财产险公司的资本和杠杆水平主要分布在A、AA及AAA三个级别类别中。我们预计，随着样本数量的继续上升，A以及AA级别类别的公司数量将继续上升，BBB、BB及以下的公司仍将保持较低的占比。
行业领先的中资和优质外资财产险公司财务表现较好，中小型中资公司盈利欠佳
良好的“财务表现和盈利”能够保证财产险公司资本内生能力，维持财产险公司资本在充足和健康水平。同时盈利能够吸收绩效的不利偏差，并提高财产险公司的财务灵活性。
与寿险公司不同的是，财产险公司的“财务表现和盈利”分析评价除考量净资产回报率和总资产回报率以外，惠誉博华还会着重评估财产险公司的承保盈利能力，包括承保业绩的波动情况。评估承保业绩的核心指标为惠誉博华调整后的综合成本率及运营比率。惠誉博华认为，长期承保盈利较好的财产险公司通常对投资风险更加谨慎，享有良好声誉的全球知名财产险公司通常能够长期保持稳健且较好的承保利润。
另一方面，除承保利润外，投资收益仍然是财产险公司盈利的重要组成部分、而投资收益的实现与当期资本市场表现呈现较大的相关性，因此除了考量核心比率指标以外，惠誉博华还评估财产险公司整体盈利的稳定性、可持续性和分散性等因素。我们认为来自于可靠、可重复的来源（例如持续的承保盈利能力）的收益为优质收益。非经常性收益（例如资产出售或异常释放准备金）视为非优质收益。惠誉博华还将评估收益的多样性，包括市场、产品、基于风险或费用、通常认为多样化的收益更为稳定。此外，由于中国财产险主要的险种车险近年来竞争日趋激烈，行业整体的车险承保利润受到挤压，若财产险公司单一险种出现承保亏损，我们亦会分析对比亏损的程度与行业平均水平的偏差，并预测未来的发展情况。惠誉博华也关注保费或资产增长的稳定性，即使盈利指标在某一年度良好，但高于同业的过快增长仍然值得关注，快速增长往往是过于激进的表现，强劲的短期盈利能力可能是风险增加的结果，对评级产生负面影响。相反，保费或资产的大幅下降，这可能表明经营优势正迅速受到侵蚀。
惠誉博华测试的30家样本财产险公司的“财务表现和盈利”跨越5个级别类别，其中AA级别范围内的公司数量较多。通过对比发现，潜在评级结果处于AA及以上的财产险公司多数为“行业领先”的中资公司和部分外资公司，中小型财产险公司大多表现欠佳。惠誉博华认为“行业领先”的财产险公司已经建立了广泛的销售渠道和品牌优势，能够在产品价格上形成一定的溢价，并能够一定程度上形成规模经济效应，提高整体运营效率；外资财产险公司的股东通常为国际上知名的财产险公司或保险集团，具有悠久的财产险运营经验和科学的精算体系，能够更加科学的管理承保风险。而多数中小型财产险公司由于成立时间较短，缺乏足够的品牌知名度和财产险行业运营经验，通常需要以较低的价格获取客户，因此在承保利润方面表现欠佳。
多数财产险公司的最终评级结果不依赖所有权结构因素
在分析所有权结构的评级影响时，惠誉博华认为只有拥有控股权的股东才有可能影响财产险公司的评级。所有权结构对财产险公司的评级影响可以是“中性的”、“积极的”或“消极的”，主要取决于股东和控股公司的信用状况差异以及支持意愿削弱的可能性。所有权结构是评级的调整项，若受评财产险公司的所有权结构对其信用状况产生明确影响，直接在其他信用因素确定的初步评级结果上进行调整得到最终的财务实力评级。
从测试的30家财产险公司结果上看，多数的受评财产险公司不依赖所有权结构的调整，受到上调的财产险公司多数为股东实力强劲的中资或外资金融控股集团。经过惠誉博华的整体评估，我们认为受到所有权结构影响并上调的财产险公司，须同时满足控股股东自身信用实力强劲和较强支持意愿两个基本要求；中资“行业领先”财产险公司由于自身具有较强信用水平，较少依赖股东支持；部分由政府或央企直接或间接控股的财产险公司，若现阶段自身信用水平有限，惠誉博华认为仍有可能一定程度上获得股东的支持。有个别公司由于存在与股东高度关联的公司治理和内部控制问题，因此其所有权结构对最终级别产生了负面影响。
财产险行业ESG相关性评分较低，多数财产险公司可通过主动管理消除对最终评级的影响
惠誉评级(Fitch Ratings)于2019年引入了ESG 相关度评分(ESG Relevance Scores)。该评分旨在考虑环境、社会与治理因素对信用评级结果的影响程度，但并不对相关实体ESG实施情况的优劣进行评价。ESG因素赋予“1分至5”分的评分。分数越高代表所考量的因素对评级的影响程度越大， 1分表示从信用评级的角度考虑，其对评级和行业没有影响，而“4分或5”分则表示有显著影响（详情请见“ESG概念受重视程度提升，未来将对金融机构发挥更大影响力”）。惠誉博华在惠誉评级相关性评分的基础上进行了本土化调整。惠誉博华认为，环境因素对财产险行业ESG相关性评分存在有限影响，主要体现在财产险公司或承保与环境相关的巨灾保险（如地震、海啸、洪水、飓风等）可能会给财产险公司带来损失，但保险公司可通过主动降低巨灾风险集中度，利用再保险进行缓释，提取充足的准备金等方式降低该类风险的影响；“社会”和“治理”与评级的相关性低，对评级的影响比较有限，且能够通过积极管理可以使之对实体级别无影响，“社会”和“治理”相对有限的影响主要体现在合规，信息披露透明度，管理战略的有效性，公司治理结构以及财务报告质量等方面。对于大多数中国境内的财产险公司而言，ESG并不会影响公司的最终信用评级，但如果公司承保了比较集中的巨灾风险，业务存在不合规风险，财务报告存在明显质量问题或造假，ESG将会对评级产生负面影响。
总结
在近年来新车销售下降以及车险综合改革的持续影响下，作为财产险最主要险种车险的保费收入增长乏力，财产险行业保费收入增长速度逐年下降。尽管2021年多数上市的大型财产险公司保费收入呈现不同程度的下滑，但惠誉博华认为短期内中国财产险行业格局不会出现明显变化。依靠品牌知名度、广泛的销售渠道以及更加科学的产品设计，中资“行业领先”的财产险公司龙头地位仍然难以撼动。
惠誉博华测试的30家财产险公司，财务实力评级潜在信用级别分布跨越BB至AAA五个级别类别，其中AAA及AA级别类别的公司最多，由于测试样本覆盖了大多数“行业领先”的财产险公司，因此惠誉博华认为若样本数量继续提升，A及以下级别类别的占比将显著上升。
财产险行业的行业状况和经营环境良好，由于中国财产险行业的集中度较寿险行业而言更高，使得除“行业领先”财产险公司以外，大多数其他类型的财产险公司市场份额较小且相对份额非常集中。最终导致一半样本财产险公司业务状况潜在评分集中在BBB级别类别内。惠誉博华预计，随着样本数量的提高，AA级别及以上级别类别的公司数量并不会明显增加，但BBB级别类别公司数量还可能继续随着样本数量的提高而显著上升。
得益于中国的财产险行业偿付能力长期保持十分充足水平，大多数财产险公司长期保持着较为强劲且稳健资本实力。我们预计随着样本数量的继续上升，中国财产险公司“资本水平和杠杆率”评分在A以及AA两个级别类别的公司数量将继续上升，BBB、BB及以下的公司仍将保持较低的占比。
财务表现方面，由于“行业领先”的财产险公司已经建立了广泛的销售渠道和品牌优势，能够在产品价格上形成一定的溢价以保证承保利润，外资财产险公司的股东通常为国际上知名的财产险公司或保险集团，具有丰富行业经验和科学的精算体系，能够更加科学的管理承保风险。因此潜在评级结果处于AA及以上的财产险公司多数为“行业领先”的中资公司和部分外资公司，中小型财产险公司大多表现欠佳。
财产险行业ESG相关性评分低。环境因素对财产险行业ESG相关性评分存在有限影响，主要体现在财产险公司或承保与环境相关的巨灾保险（如地震、海啸、洪水、飓风等）可能会给财产险公司带来损失，但保险公司可通过主动降低巨灾风险集中度，利用再保险进行缓释，提取充足的准备金等方式降低该类风险的影响；“社会”和“治理”与评级的相关性低，对评级的影响比较有限，且能够通过积极管理可以使之对实体级别无影响，“社会”和“治理”相对有限的影响主要体现在合规，信息披露透明度，管理战略的有效性，公司治理结构以及财务报告质量等方面，少数财产险公司可能因为上述因素限制，使得ESG相关性评分高于同类公司。
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